晶豐明源（688368.SH）計劃通過(guò)發(fā)行股份及支付現金的方式，以32.83億元的價(jià)格收購四川易沖科技有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“易沖科技”）100%股權，并募集配套資金。
上述消息公布次日，晶豐明源股價(jià)下跌2.48%。一般來(lái)說(shuō)，并購做大是資本市場(chǎng)喜聞樂(lè )見(jiàn)的保留項目，為何市場(chǎng)對此次晶豐明源的收購方案并不買(mǎi)賬？
晶豐明源主要產(chǎn)品包括LED照明驅動(dòng)芯片、AC/DC電源芯片、電機控制驅動(dòng)芯片和高性能計算電源芯片。近年來(lái)，隨著(zhù)市場(chǎng)競爭加劇和行業(yè)周期變化，公司面臨著(zhù)一定的經(jīng)營(yíng)壓力。2022年至2024年，公司連續三年出現虧損，盡管虧損幅度逐年收窄，但亟需尋找新的增長(cháng)點(diǎn)以應對市場(chǎng)挑戰。
并購標的易沖科技成立于2008年，主要從事無(wú)線(xiàn)充電芯片、通用充電芯片、汽車(chē)電源管理芯片、AC/DC及協(xié)議芯片等高性能模擬芯片及數模混合信號芯片的研發(fā)、設計和銷(xiāo)售，在無(wú)線(xiàn)充電芯片領(lǐng)域具有較強的技術(shù)實(shí)力和市場(chǎng)地位。按照2023年11月易沖科技最后一輪融資的估值計算，投后估值為45.8億元，此次并購對價(jià)和上輪存在一定倒掛。
股份支付費用吞噬利潤
2023年和2024年，易沖科技營(yíng)收分別為6.51億元和9.57億元，同期歸母凈利潤分別為-5.02億元和-5.12億元，扣非后歸母凈利潤分別為-2.24億元和-1.68億元。值得注意的是，公司毛利率下滑，從2023年的36.59%下降至2024年的31.88%。
易沖科技費用率較高是虧損主因。2023年，公司銷(xiāo)售費用率、管理費用率和研發(fā)費用率分別為15.67%、17.88%和76.22%；2024年這三項費用率依然居高不下，分別為11.19%、26.3%和43.18%。
易沖科技最大的開(kāi)支來(lái)自研發(fā)費用，2023年和2024年研發(fā)費用率分別為4.96億元和4.13億元，其中當年股份支付費用分別為2.79億元和1.87億元。
無(wú)線(xiàn)充電芯片全球前三
從產(chǎn)品結構看，無(wú)線(xiàn)充電芯片是易沖科技收入的絕對主力，分別占2023年收入的88.73%和2024年收入的79.03%。
目前，易沖科技的無(wú)線(xiàn)充電芯片產(chǎn)品已進(jìn)入三星、榮耀、聯(lián)想、vivo 等知名品牌的手機及其生態(tài)終端。此外安克、Mophie、belkin 等知名配件商的無(wú)線(xiàn)充電器以及賽力斯、比亞迪、吉利、奇瑞等品牌的車(chē)載無(wú)線(xiàn)充電模塊也使用了其產(chǎn)品。根據 QYResearch 出具的《2024 全球與中國無(wú)線(xiàn)充芯片市場(chǎng)專(zhuān)精特新“小巨人”企業(yè)調研報告》，2023年及2024年，易沖科技無(wú)線(xiàn)充電芯片的全球市占率排名國內第一，全球前三。
AC/DC及協(xié)議芯片產(chǎn)品是易沖科技第二大類(lèi)產(chǎn)品，收入占比中快速升高，從2023年的9.39%提升到2024年的17.27%。協(xié)議芯片與 AC/DC 芯片組合可以形成完整的電源適配器方案應用于手機等消費電子市場(chǎng)，與車(chē)規 DC/DC 芯片組合可以形成完整的車(chē)載 USB 充電方案，應用于汽車(chē)電子市場(chǎng)。
業(yè)績(jì)承諾有隱患
在業(yè)績(jì)承諾方面，易沖科技的股東們顯得極為糾結，以至于給出了A股極為罕見(jiàn)的“分板塊承諾”。
即易沖科技股東瑋峻思、錦聚禮合、智合聚信、智合聚成、馮源安柏、馮源聚芯、珠海鋆添作為業(yè)績(jì)承諾方1，對易沖科技兩個(gè)業(yè)務(wù)板塊分別進(jìn)行承諾。
業(yè)績(jì)承諾方1承諾標的公司充電芯片業(yè)務(wù)板塊對應的2025年度、2026年度和2027年度實(shí)現的凈利潤分別不低于9,200 萬(wàn)元、12,000萬(wàn)元和16,000萬(wàn)元，其他電源管理芯片業(yè)務(wù)板塊對應的2025年度、2026年度和2027年度實(shí)現的營(yíng)業(yè)收入分別不低于19,000萬(wàn)元、23,000萬(wàn)元和28,000萬(wàn)元。
之所以采用分板塊業(yè)務(wù)承諾，在于易沖科技對于其他電源管理芯片業(yè)務(wù)板塊盈利并無(wú)把握。
根據分部模擬合并利潤表，易沖科技充電芯片業(yè)務(wù)2023年和2024年毛利率分別為39.8%和36.8%，其他電源管理芯片業(yè)務(wù)2023年和2024年毛利率分別為-0.9%和6.1%。同時(shí)，其他電源管理芯片業(yè)務(wù)的2023年研發(fā)費用高于同期收入，2024年研發(fā)費用與同期收入接近。如果其他電源管理芯片業(yè)務(wù)的毛利率不能快速提升，該業(yè)務(wù)前景并不明朗。
分板塊承諾的最大隱患在于，普通投資者無(wú)法通過(guò)所謂業(yè)績(jì)承諾來(lái)判斷易沖科技何時(shí)能達到盈虧平衡，由于電源管理芯片業(yè)務(wù)板塊只有收入承諾而沒(méi)有凈利潤承諾，導致即使充電芯片業(yè)務(wù)板塊能夠實(shí)現凈利潤的業(yè)績(jì)承諾，可能仍無(wú)法覆蓋電源管理芯片業(yè)務(wù)板塊的虧損，從而進(jìn)一步引發(fā)未來(lái)潛在的商譽(yù)減值風(fēng)險。
2024年，晶豐明源收入15.04億元，凈利潤虧損3305.13萬(wàn)元。這樣的情況下，收購另一家盈利前景不明朗的公司，風(fēng)險難以預料。